【事件】富森美发布 2019中报:实现营收 7.81亿元,同比增长 5.23%;归母净利 4.05亿元,同比增长 3.45%,扣非后同比增长 1.39%。经营性净现金流同比下滑 20.73%,业绩符合预期。
   
【点评】
   
1)自营业务稳健,写字楼销售提供弹性。①自营收入同比增长2.65%,主要系公司区位优势显著、商户续租率高,且 18H2部分门店(南门 1、2、3店等)到期提租,19H1平均租金提升。
   
②委管收入同比下降 54.12%,主要因行业景气度低+公司策略审慎,新签委管项目少,一次性收入下降。③写字楼销售收入同比增长 41.25%,公司将写字楼销售给商户,按进度确认收入,剔除此业务后公司原有业务同比增长 1.1%,整体仍较稳定。
   
2)盈利端维持平稳。①整体毛利率同比下降 0.7pct 至 69.9%,主要因低毛利率的写字楼销售收入占比提升,而自营业务毛利率提升 0.5pct。②期间费用率同比下降 0.04pct,公司降本控费,费用端维持平稳。③投资收益同比增长 89%至 0.2亿元,因而扣非后净利增速下降。 ④经营性净现金流同比下滑 20.73%,主要系销售写字楼应收账款增加,同时支付应收保理款。
   
3)控股建南装饰切入精装领域。公司 7月拟增资控股四川建南装饰。①建南装饰在西南地区公装施工领域颇具影响力,且具备丰富的精装项目资源,而富森美作为家居建材强势流通平台,拥有供应链整合优势。双方合作可充分对接西南地区精装需求,抓住精装渗透率快速提升的趋势。②同时,切入精装领域可为卖场建材商户提供大量需求,赋能商户保障粘性,为提租续租奠定基础。③建南装饰 2018年营收 8394万元,2019年 1-5月份营收已达 7856亿元,富森美持有 51%股权,可享受投资收益。
   
4)自有业绩稳步增长。①下半年竣工预期回暖,推动商户经营好转,保障自营卖场商户续租,维持收入稳定;②写字楼销售19H2持续贡献收入。③天府新区“家的乐园”预计明年营业(总投资>10亿元) 。④推出股权激励计划,显示对公司发展的信心。
   
4)盈利预测:富森美在成都占据绝对优势,自营业务稳健,产业链持续拓展。预计 2019-2021年 EPS 为 1.05/1.13/1.21,对应 PE 分别为 11.37/10.50/9.86倍。给予推荐评级。
   
风险提示:四川家居零售市场竞争加剧;家居景气度急剧下滑